Global
Las proyecciones de crecimiento global para 2025 mejoraron levemente respecto a la reunión anterior del Comité de Política Monetaria (Copom), impulsadas por un mejor desempeño del comercio en el primer semestre. La incertidumbre persiste, si bien se han registrado avances en las negociaciones de nuevos acuerdos comerciales entre Estados Unidos y sus principales socios, con excepción de China, con quien se ha extendido la tregua vigente. Actualmente, el arancel promedio aplicado por EE.UU. ronda el 20%, cuando en los últimos cuarenta años era inferior al 3%. Los datos de actividad recientes muestran una desaceleración menor a la prevista, y para 2026 se prevé cierta moderación en el crecimiento. Los mercados financieros internacionales han mostrado un desempeño favorable en el último mes, con aumentos en los principales índices bursátiles. En un contexto de debilidad global del dólar, la preferencia de los inversores se vuelca hacia otros activos de refugio.
El dólar a nivel global se mantuvo relativamente estable en el trimestre frente a otras monedas, acumulando una depreciación de aproximadamente 7% en lo que va del año. Por su parte, los precios de las materias primas —particularmente el petróleo— continúan con un sesgo a la baja, con excepción de la carne. En esta línea, la inflación global fuera de EE.UU. ha continuado su descenso, y la mayoría de los bancos centrales ha avanzado en sus ciclos de reducción de la tasa de interés.
En Estados Unidos, las consecuencias de los aumentos de aranceles y el sesgo expansivo de la política fiscal comienzan a reflejarse en los datos de inflación. Las expectativas de inflación de los consumidores, tanto de corto como de largo plazo, han aumentado en el último trimestre, mientras que las referidas al mercado laboral muestran señales de deterioro. En línea con esta última evolución, los indicadores de empleo evidencian una desaceleración, y la Reserva Federal decidió recortar su tasa de referencia en su última reunión. Posteriormente, la publicación de estadísticas oficiales fue suspendida debido al cierre del gobierno federal, ante la falta de acuerdos presupuestales en el Congreso. Según la curva implícita del mercado, se prevén dos recortes adicionales antes de fin de año, aunque persisten riesgos de una trayectoria menos expansiva, dada la evolución de la inflación.
En la región, las perspectivas de crecimiento se deterioran y persisten los desafíos macroeconómicos. Argentina atraviesa un período de elevada volatilidad e incertidumbre, con un deterioro en los indicadores de actividad, un enlentecimiento de la desinflación y crecientes tensiones políticas en el contexto de las elecciones legislativas de octubre. En Brasil, se confirmó la desaceleración de la actividad en el segundo trimestre, tras la pérdida de dinamismo del sector agropecuario y en un entorno de condiciones crediticias más restrictivas. La inflación y sus expectativas continúan descendiendo, acercándose al rango de tolerancia.
Local
En setiembre, la variación interanual del Índice de Precios del Consumo (IPC) se ubicó en 4,25%, ligeramente por debajo del objetivo del Banco Central del Uruguay (BCU). A nivel trimestral, la inflación interanual continuó descendiendo, ubicándose 34 puntos básicos por debajo del nivel registrado en junio. Esta reducción fue impulsada por una caída en la inflación subyacente, en particular por la desaceleración de su componente transable, favorecida por la estabilidad del tipo de cambio y de las materias primas (a excepción de la carne, cuyo precio se fortaleció). Los componentes no transables también registraron una baja, aunque más moderada, influida por la moderación salarial y ajustes en rubros como panes y cereales. Por su parte, se observaron aumentos moderados en frutas, verduras y algunos precios administrados. Las cuatro medidas de inflación subyacente en términos de tendencia-ciclo se ubican por debajo del objetivo; y se observa una consolidación del anclaje inflacionario en varios frentes: la inflación general se mantiene en torno al objetivo, las expectativas continúan acercándose y las pautas salariales se alinean con la meta. Además, la brecha del Producto Interno Bruto (PIB) se mantiene cercana a cero y la política monetaria continúa en terreno contractivo, por lo que no debería haber fuertes presiones de demanda.
Las expectativas de inflación a 24 meses continuaron descendiendo y alcanzaron mínimos históricos, reflejando una consolidación en la credibilidad de la política monetaria. Las tres encuestas disponibles —analistas, operadores primarios y empresarios— mostraron reducciones significativas; y en setiembre las de los empresarios bajaron por primera vez desde el límite superior del rango de tolerancia. Además, la mediana de expectativas de los analistas igualó el objetivo del BCU, cerrando la brecha de credibilidad en el horizonte de política monetaria. A nivel individual todos los analistas que respondieron la encuesta esperan que la inflación se encuentre dentro del rango de tolerancia dentro de dos años.
En el segundo trimestre de 2025, la actividad económica creció 0,4% en términos desestacionalizados respecto al trimestre anterior, algo por debajo de lo proyectado en el anterior Informe de Política Monetaria (IPOM). El crecimiento fue impulsado por las actividades primarias y la industria manufacturera. Por el lado del gasto, se observó una expansión de la demanda interna, principalmente por mayor consumo de los hogares, mientras que la demanda externa neta se mantuvo estable. Los indicadores de alta frecuencia anticipan que la economía mantendrá su crecimiento en la segunda mitad del año, aunque con menor dinamismo en el tercer trimestre, debido principalmente a la desaceleración de la industria manufacturera, en particular de la refinería. El consumo muestra señales positivas, respaldado por un mercado laboral sólido y crédito dinámico, mientras que la inversión comienza a desacelerarse.
El mercado laboral continuó mostrando señales favorables en el tercer trimestre de 2025. En términos desestacionalizados, en el trimestre móvil a agosto aumentó la tasa de empleo en 0,3 puntos porcentuales, mientras que la tasa de actividad se contrajo levemente (0,2 puntos porcentuales). Por lo tanto, la tasa de desempleo disminuyó a 7,1%, alcanzando su menor valor en cuatro años. La masa salarial real desestacionalizada aumentó 1,5% en el trimestre móvil a agosto con respecto al anterior.
En el mercado financiero local, las tasas de interés de corto y largo plazo continuaron descendiendo, en línea con la trayectoria de las expectativas de inflación. Los rendimientos de los bonos soberanos en pesos se redujeron, y las curvas se mantuvieron invertidas desde el último Copom. En particular, la curva de rendimiento de las Letras de Regulación Monetaria (LRM) disminuyó 104 puntos básicos en el promedio del tercer trimestre respecto al anterior, destacándose la caída de las tasas en los plazos más largos durante agosto y setiembre. Por su parte, las expectativas de inflación de largo plazo implícitas del mercado han disminuido, ubicándose en torno a 4,7% en las últimas semanas.
