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Minuta del Copom

COPOM del 8 de abril de 2025

Fecha

11/04/2025

1. Análisis del contexto económico

Global

La economía global enfrenta un panorama marcado por una elevada incertidumbre. La imposición generalizada de aranceles por parte de Estados Unidos a sus socios comerciales, aunque posteriormente decidió imponer un “mínimo” de 10%, ha intensificado las tendencias proteccionistas y añadido presión a las tensiones geopolíticas actuales. La escalada en el conflicto comercial entre Estados Unidos y China ha resultado en barreras arancelarias sin precedentes.

Aunque aún es prematuro dimensionar la naturaleza definitiva de estas políticas y sus impactos sobre la actividad económica global, dado el contexto de incertidumbre, es muy probable una desaceleración. Estos riesgos por el momento se han materializado en una alta volatilidad de los mercados financieros globales y caídas generalizadas de los precios de las materias primas.

En este contexto, el mercado ha aumentado de manera significativa sus expectativas de recortes de la tasa de interés de referencia de la Reserva Federal de Estados Unidos (FED) para este año, comparado con lo que se esperaba en la última reunión del Comité de Política Monetaria (Copom). Si bien las expectativas de inflación de largo plazo permanecen relativamente estables en torno al 3%, el conflicto comercial con China podría dificultar la convergencia a la meta en el corto plazo.

Por otro lado, en los mercados emergentes, las monedas han estado bajo presión en el marco de una alta volatilidad. En el ámbito regional, en Brasil la depreciación del real ha sido acentuada por las presiones inflacionarias crecientes. Por otro lado, Argentina continúa con la implementación de su programa macroeconómico, al tiempo que ha cerrado un nuevo acuerdo con el staff del Fondo Monetario Internacional, pendiente de ratificación por el directorio del organismo.

Local

La inflación interanual en marzo se ubicó en 5,67%, mayor al aumento de 5,1% observado en febrero. Esta evolución estuvo en línea con lo proyectado por el Banco Central del Uruguay (BCU). Este resultado marca 22 meses consecutivos dentro del rango de tolerancia (4,5% ± 1,5%), el período más prolongado de cumplimiento del objetivo desde la implementación del régimen de metas de inflación.

El aumento de la inflación en el último mes responde principalmente al aumento en la variación de ciertos alimentos, sumada a un efecto de comparación desfavorable, ya que la inflación mensual en marzo del año pasado fue de 0,02%. Los mayores incrementos en la canasta se observaron en carnes y derivados (10,1%, con un impacto de 0,7 puntos porcentuales en la inflación global) y en restaurantes y bares (6,8%, con un impacto de 0,6 puntos). Por su parte, la inflación subyacente calculada por el BCU aumentó 6,3% interanual en marzo, impulsada por un aumento en los bienes transables. Sin embargo, en los datos mensuales recientes se observa una desaceleración en la inflación subyacente.

Las expectativas relevadas por el BCU muestran que, en promedio, las proyecciones de inflación de analistas, operadores primarios y empresarios para el Horizonte de Política Monetaria (HPM) permanecen ligeramente por encima del rango de tolerancia. Las expectativas de los analistas locales se sitúan en 5,78% para los próximos doce meses y 5,75% para el HPM.

La actividad económica en Uruguay continuó mostrando señales de fortaleza. El Producto Bruto Interno (PIB) se expandió 3,1% en comparación con el mismo período de 2023. Los indicadores de alta frecuencia apuntarían a una aceleración del crecimiento, impulsado por una buena temporada turística. Con este desempeño, la economía uruguaya estaría cerca de cerrar su brecha de producto, según el promedio de un conjunto de estimaciones del BCU, alcanzando niveles de actividad próximos a su potencial. El mercado laboral se mantuvo relativamente estable en febrero, con una tasa de desempleo de 7,9%. En línea con esta tendencia, los salarios reales registraron un incremento del 0,7% en términos interanuales.

2. El análisis de la política monetaria

El BCU revisó a la baja sus proyecciones de actividad para 2025 y 2026 desde el último Copom. Asimismo, había ajustado ligeramente sus estimaciones de inflación de corto plazo y anticipaba cierta reducción en los próximos meses como resultado de una base comparativa más favorable y la normalización de algunos factores inflacionarios recientes. Las proyecciones indicarían que la inflación permanecería dentro del rango de tolerancia a lo largo del Horizonte de Política Monetaria (HPM), con una convergencia progresiva hacia la meta del 4,5%, tanto en los componentes transables como en los no transables de la canasta.

Sin embargo, estas proyecciones están ahora sujetas a un mayor nivel de incertidumbre en comparación con la reunión anterior. Los sucesos globales podrían reforzar el sesgo a la baja de la actividad, lo cual, sumado a la caída de los precios de las materias primas, podría generar condiciones más favorables para el actual proceso de desinflación local. Por otro lado, la dinámica del tipo de cambio, más allá de que aún se encuentra en línea con la proyección del Copom anterior, podría permear hacia la inflación transable. En balance, considerando ambos efectos y con la información disponible al momento de celebrarse el Copom, los riesgos para la inflación local son ambiguos.

Las expectativas de inflación se mantienen altas y con un nivel de persistencia superior al previsto. Las expectativas podrían mostrar una inclinación a la baja en la medida en que se han despejado algunas incertidumbres relacionadas con el ciclo político. Sin embargo, se entiende que los agentes estarán especialmente atentos a la coherencia de las señales del gobierno respecto al presupuesto quinquenal y las negociaciones salariales para actualizar sus expectativas.

3. Decisión de política

El día 8 de abril de 2025 se llevó a cabo la reunión del Comité de Política Monetaria (Copom), integrado por los tres miembros del Directorio del BCU, Guillermo Tolosa, presidente; Martín Inthamoussu, vicepresidente; Ignacio Berti, director; Adolfo Sarmiento, gerente de Política Económica y Mercados; Gerardo Licandro, gerente de Asesoría Económica; Juan Cantera, superintendente de Servicios Financieros; Ana Claudia de los Heros, gerenta de Sistema de Pagos; Leonardo Vicente, gerente de Política Monetaria; Jorge Christy, secretario general; e Isidra Delfino, gerenta de Comunicación Institucional.

Ante los niveles actuales de inflación y expectativas a dos años, que no han continuado su tendencia decreciente, el Directorio del BCU decidió un incremento en la Tasa de Política Monetaria (TPM) de 0,25%. Al ubicarla en 9,25%, la instancia de política ingresa en fase contractiva, con el objetivo de contribuir a reducir la inflación y continuar la convergencia de sus expectativas a la meta de 4,5% anual. El BCU continuará enfocado en el monitoreo en tiempo real de los acontecimientos del entorno macroeconómico global y regional. Asimismo, reforzará la comunicación como un pilar fundamental hacia la consecución de sus objetivos.

La decisión fue adoptada por unanimidad de los integrantes del Directorio del BCU. El presidente Guillermo Tolosa y el director Ignacio Berti votaron a favor de incrementar la TPM a partir de las consideraciones generales planteadas en esta minuta. El vicepresidente Martín Inthamoussu acompañó la decisión y consideró que dadas las circunstancias actuales y, en línea con la política que ha tenido el BCU en el último tiempo, se prioriza la señal de unanimidad acompañando la suba de 0,25%. Asimismo, considera enfatizar que el BCU deberá hacer todos los esfuerzos necesarios de tasa para que las expectativas converjan al objetivo de 4,5% en el HPM.