La inestabilidad de las relaciones entre la tasa de interés de referencia, la cantidad de dinero y el tipo de cambio nominal, así como los problemas de transmisión entre diferentes tasas de interés plantean obstáculos para la medición del sesgo de la política monetaria a través de una sola variable. Esta dificultad, que ha adquirido una mayor importancia con la aplicación de políticas monetarias no convencionales desde fines de la pasada década, resulta particularmente relevante para las economías emergentes y con un elevado grado de dolarización.
Esta dificultad para evaluar el sesgo de la política monetaria motivó el trabajo de Brum y García-Hiernaux, en el cual proponen un indicador multivariado de sesgo monetario para Uruguay -economía emergente y dolarizada-. Los autores utilizan un modelo de vectores autorregresivos y de medias móviles que incorpora variables exógenas, variables denominadas estrictamente monetarias –aquellas sobre las cuales el banco central posee un mayor control-, variables financieras –aquellas variables sobre las cuales también influyen los bancos comerciales-, y el tipo de cambio nominal. Las variables monetarias y financieras son representadas por un número reducido de factores, obtenidos a través de la metodología de Componentes Principales. Como resultado de esto, las mismas son ponderadas de acuerdo a su impacto sobre la inflación de cada período.
Con este tipo de modelo, denominado FAVARMAX[1] por su sigla en inglés, los autores obtienen la descomposición histórica de la tasa de inflación y calculan el indicador propuesto, denominado Índice de Condiciones Monetarias (MCI, por su sigla en inglés).[2]
La evolución del MCI y de sus distintos componentes permite caracterizar a la política monetaria y cambiaria que adoptó el Banco Central del Uruguay entre 2010 y 2019.
Conclusiones
Los resultados empíricos muestran que el MCI explica 29% de la varianza total de la inflación mensual para el período entre enero de 2010 y setiembre de 2019. Cuando los resultados son agregados, el MCI explica un 36% de la inflación trimestral y un 53% de la inflación semestral. Estos resultados confirman que la importancia de las variables monetarias y cambiarias sobre la inflación aumenta cuando se consideran períodos más largos, lo que resulta consistente con la hipótesis de que en períodos largos la inflación está dominada por las condiciones monetarias de la economía.
Por otra parte, el análisis desagregado de los distintos componentes del MCI muestra que los shocks al tipo de cambio nominal tienen un peso significativo en la explicación de la inflación durante la última década, y que la trayectoria de los mismos ha estado afectada por eventos externos y por las intervenciones del BCU en el mercado de cambios.
1FAVARMAX significa Factor Augmented Vector AutoRegressive Moving Average model with eXogenous variables.
2MCI significa Monetary Conditions Index.
Documento de trabajo
 | Brum Civelli, C. & García-Hiernaux, A. (2020). An indicator of monetary bias for emerging and dollarized economies. The case of Uruguay.
Documento de trabajo, 007-2020. Banco Central del Uruguay. |
